[칼럼]국민연금 7% 장기 수익률만 달성하면 연금문제는 해결
[칼럼]국민연금 7% 장기 수익률만 달성하면 연금문제는 해결
  • 최재영
  • 승인 2018.11.05 13:35
  • 최종수정 2018.11.05 13:35
  • 댓글 0
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전문가로 구성된 위원회 만들어어 캐나다연금 견줄만한 연금 탄생

박희운 인포스탁데일리 자문위원] 현재 국민연금의 문제는 과거 10년간의 수익률 부진이 그 핵심이며, 그 부진은 "첫째, 국민연금의장기목표 수익률이 연금의 재정구조와 연계되지 않아 재정구조에 비해 현저하게 낮은 목표수익률에서 비롯된 자산배분의 문제(높은 채권자산비중)", "둘째, 글로벌 분산투자 이론과 동 떨어진 자국편향(Home Bias) 투자의 문제"라고 생각한다.

그림<1-1>은 필자가 이번 국민연금의 4차 재정추계를 기반으로 장기 목표수익률을 변화시킬 경우, 국민연금의 고갈시기를 시뮬레이션한 결과다.

보건복지부가 제시한 이번 4차 재정추계는 보험료율 9%, 소득대체율 40%, 장기목표수익률 4.1%를 가정해 2057년 국민연금의 운용자산이 고갈될 것이라고 예상하고 있다. 하지만, 장기 목표수익률을 현재 캐나다연금이 2090년까지 가정(캐나다 연금 재정추계 2016년 9월 발표)하고 있는 수준인 6%를 적용하면 국민연금의 운용자산 고갈시기는 2071년으로 연기된다.

또한, 미국 캘리포니아 공무원연금(CalPERS)의 장기목표수익률(2016년 12월 변경) 7%을 적용하면, 국민연금의 고갈시기는 2088년까지 오지 않을 것이다.

[그림 1-1] 연금의 목표수익률이 CalPERs와 같은 7%이면, 연금의 고갈시기는 2088년까지 오지 않는다. 자료. 국민연금 4차 재정추계, CalPERS와 캐나다연금 보고서, 인포스탁데일리 자문위원 예측치.
[그림 1-1] 연금의 목표수익률이 CalPERs와 같은 7%이면, 연금의 고갈시기는 2088년까지 오지 않는다. 자료. 국민연금 4차 재정추계, CalPERS와 캐나다연금 보고서, 인포스탁데일리 자문위원 예측치.

연금 수령시기 늦춘다면 은퇴 후 생활고 수반
"그렇다면 왜, 캐나다 연금과 CalPERS는 장기 목표수익률을 6-7%수준으로 정하는데 반해 우리의 국민연금은 장기 목표수익률은 4%대로 정하는가?"

원래 연금은 재정추계에 따라 연금의 부채가 결정되면, 그에 따라 현재 보험료율 수준에서 달성해야 장기 목표수익률이 결정되는 구조다. 그리고, 설정된 목표 수익률에 따라 성장자산과 Income자산의 보유비중을 결정하는 자산배분이 이뤄져야 한다.

이런 자산배분을 바탕으로 포트폴리오의 수익률의 변동성이 가입자들이 감내할 수 없는 수준이면, 그때 가서 보험료율을 올리거나, 소득대체율을 내려서(또는 연금지급시기를 연기) 연금의 재정수지를 맞춰야 하고 그에 따라 수익률의 변동성과 목표 수익률이 낮아지는 구조가 돼야 한다. 캐나다연금과 CalPERS는 이런 구조하에서 6-7% 장기 목표수익률이 결정된 것이다.

반면, 국민연금의 장기 목표수익률을 결정하는 구조는 연금의 재정구조와 연계성이 없기 때문에 “우리나라의 경제상황에서는 4%대의 장기 목표수익률이 가능하니, 이에 따라 가입자들이 연금의 지급시기도 늦추고 보험료율을 올려서 연금의 재정을 균형으로 맞추겠다“는 것이다.

사실, 국민연금가입자의 출생연도별 인구수가 80만명이 넘는 세대는 1959년생부터 1975년생까지로 전체 인구의 28%에 해당한다. 이 세대의 가입자는 현재 은퇴를 목전에 두고 있거나 앞으로 15년 내에 은퇴를 앞두고 있다.

이들에게 연금 수령시기를 몇 년 늦게 받도록 한다는 것은 "은퇴 후 엄청난 생활고를 수반할 수 있다"는 의미로 이어질 수 있다.

또한, 필자의 시뮬레이션에 의하면 현재 4차 재정추계의 4%대의 목표수익률 하에서는 보험료율만 12%, 15%로 올린다 하더라도 연금의 운용자산의 고갈시기는 각각 2064년과 2078년으로 연기될 뿐이다. 아마도, 앞서 제시한 4% 목표수익률을 가정할 경우(보험료율 9%유지) 연금보험료율은 18%까지 올려야 될 것이다.

<그림 1-2> 지금의 국민연금 문제의 해결책은 오직 장기 수익률을 높이는 것이다. 자료: 국민연금 4차 재정추계 기반, 인포스탁데일리 자문위원 예측치.

현재 국민연금의 문제를 근본적이며, 유일한 해결하는 방법은 장기 수익률의 개선이다. 우리 국민연금은 잘못된 목표 수익률 구조 때문에 지난 15년간을 잃어버렸다(지난 15년간 캐나다 연금에 비해 97%저조한 수익률 기록).

그렇기 때문에 캐나다 연금은 현재의 9.9%의 보험료율 수준에서 장기 수익률을 6%만 달성하더라도 연금자산의 규모가 2088년까지 지속적으로 증가하고, 연금자산의 고갈을 걱정하지 않을 수 있다.

하지만 필자의 시뮬레이션에 따르면, 우리 국민연금은 지금의 9% 보험료율을 유지하면서 연 평균 7.2%수준의 수익률을 지속적으로 달성해야만 2088년까지 연금의 고갈 걱정을 하지 않을 수 있다.

자산운용과 자산배분을 오랫동안 경험한 입장에서, 그리고 앞으로 국민연금을 수령하는 입장에서 필자는 국민연금의 장기 수익률이 개선되기 위해서 필요한 몇 가지 질적 변화의 제안을 통해 그 동안의 기고를 마무리하고자 한다.

장기수익률 높이기 위해 단기변동성에 인내를 가져야
첫째 국민연금의 장기 수익률이 높아지기 위해서는 가입자인 우리 국민들도 수익률의 단기 변동성에 인내해 주어야 한다는 것이다.

자산운용에 있어 장기 수익률을 높이기 위해서는 장기 기대 수익률은 높으나 단기 수익률의 변동성이 높은 성장자산(예시: 주식) 비중을 높이고, 수익률의 변동성은 적지만 장기 수익률이 낮은 Income자산(예시: 채권)의 비중을 낮추어 포트폴리오를 운용해야 한다.

이렇게 성장자산 위주의 포트폴리오는 장기적으로는 높은 수익률을 제공해 주지만 단기적으로는 심한 마이너스 수익률을 기록할 수도 있다.

예를 들어 금융위기시절인 2008년을 보자, Income 자산위주의 포트폴리오를 구성한 국민연금의 수익률은 -0.2% 성장자산위주의 포트폴리오를 구성한 캐나다 연금은 그 당시 -14.2%의 수익률을 기록했다.

하지만 그 이후 2017년까지 Income자산위주의 국민연금은 72%, 성장자산 위주의 캐나다 연금은 137%의 수익률을 기록했다. 즉, 장기적으로 높은 수익률을 획득하려면, 단기적인 수익률 변동성을 감내해야만 하는 것이다.

하지만 한국의 현실은 다르다. 국민연금의 단기 수익률이 부진한 것에 대해, 일부 언론들과 정치권에서는 “지난 몇 개월 동안 국내주식에서 막대한 손실을 기록했다”며 마구잡이식 질타를 이어간다.

이렇게 단기 수익률에 집중되는 사회적 비난은, 운용역 입장에서는 장기 수익률을 포기하면서 단기수익률이 마이너스(-)가 되지 않을 포트폴리오를 구성할 수밖에 없게 되며, 국민연금의 장기 수익률 개선은 멀어지게 된다.

캐나다 연금의 가입자들은 2008년 -14.2%의 수익률을 단기적인 변동성이라고 생각하고 감내해 주었기 때문에 오늘과 같은 높은 장기수익률을 얻을 수 있었던 것이다.

운용수익률 기대치 달성 위해, 전문가로 구성된 위원회 구성해야...
둘째 운용기능의 분리 독립 및 분할과 전문가로 운용위원회 구성해야 보다 높은 운용수익률을 기대할 수 있다.

국민연금운용의 독립, 지금의 국민연금의 최고 의사결정 기구인 기금운용위원회는 보건복지부 장관이 위원장을 맡고 있고 운용위원회 20명의위원들은 노동자단체, 시민단체, 지역가입자 대표 등으로 구성되어 있으며, 대부분의 구성원이 자산운용의 전문성이 떨어지는 비전문가로 구성돼 있다.

또한, 지금의 국민연금 구조하에서는 어떠한 형태로든 보건복지부가 기금운용을 관리할 수밖에 없다. 자산운용에 있어서 수익률과 수익률 변동성은 서로 Trade-off관계다. 즉, 수익률을 추구하면 단기 변동성을 부담해야 하고, 낮은 변동성을 유지하기 위해서는 수익률을 희생해야 한다.

그런데, 보건복지부는 안전성(극도로 낮은 변동성 추구하는 속성)을 상징으로 하는 조직이고, 국민연금의 운용조직은 수익률의 변동성을 부담해서 수익률을 추구하는 조직이다. 그 속성상 두 조직은 연금의 자산운용이라는 목표를 놓고 서로 동상이몽을 하는 셈이다.

안정성을 추구하는 조직이 수익률을 추구하는 조직을 관리하게 되면, 연금운용은 수익률을 포기해서라도 안정성을 추구하는 운용으로 흘러갈 수밖에 없다.

따라서, 서로 이해가 상충되는 정부조직으로부터의 국민연금의 독립은 무엇보다 중요할 뿐만 아니라, 연금운용의 독립은 지난번 삼성물산과 같은 사태를 미연에 방지할 수 있다는 장점을 지니고 있다.

연금운용의 분할(정부 독점을 유지하되 운용자산만 분할), 하나의 기금 하에서는 운용성과 보다는 성과의 변동성을 낮추는 보수적인 운용에 치중하게 될 가능성이 높고, 기금의 운용자산규모가 커질수록 운용의 쏠림 현상과 지나친 시장 영향력 등의 문제를 발생시킬 수 있다.

따라서 기금자산을 가입자의 투자성향(Risk Profile) 및 자금 목적에 따라 복수의 기금(스웨덴 연금방식)으로 분리하면, 다양한 자산예측과 전망에 따라 여러 개의 자산배분을 통해 분산투자의 효과도 기대할 수 있다. 이는 기금 간의 경쟁을 통해서 기금자산 수익률의 안전성과 수익률의 개선이 가능할 것으로 판단된다.

또한, 기금을 분할하게 되면 가입자가 기금을 선택하고 각 기금 별 운용성과에 따라 연금을 수령하게 됨으로써 국민연금 가입자의 개인투자성향을 반영할 수 있는 장점을 가질 수 있다.

기금운용위원회의 구성원의 전문가 구조로 전환, 현재 기금운용위원회는 대표성을 중시하는 구조로 이루어져 있어 전문성이 요구되는 결정을 내리기 어렵다. 현재 기금운용위원회는 이해당사자 대표로 구성되어 전문성을 대표하는 위원은 단 2명에 불과하다.

현재 전문성을 대표하는 위원조차도, 경제학자, 보건사회학자로 구성되어있어 그들이 자산운용과 관련한 전문가라고 보기 힘들다.

그 동안의 기금운용회의록을 살펴보면, 안건을 설명하는 담당공무원이나 설명을 듣는 위원들 모두가 자산운용에 대한 전문성이 부족한 점을 알 수 있다. 또한 위원들의 전문성 부족 때문에 금융, 투자, 자산운용 관련 기초개념에 대한 질문과 답이 회의질의 시간에 대부분을 차지하고 그 또한 반복적으로 이루어짐을 느낄 수 있다.

필자가 본 기고를 위해 그간 운용위원회에 안건으로 제출된 자료에는 수 많은 숫자 오류와 수익률 표기 오류를 발견할 수 있었으나, 이와 관련 질문을 하는 위원은 하나도 발견할 수 없는 것으로 볼 때, 기금운용위원회의 전문성 부족은 정말 심각한 상황으로 판단된다.

성과 좋은 리더 임기 지속 보장하고 CIO 임기 제한 없애야
셋째 장기투자 수익률의 필요성을 인정한다면, 성과가 좋으면 리더 임기는 지속적으로 보장될 수 있도록, 연금의 최고투자책임자(CIO)의 임기의 제한을 없애야 한다.

국민연금과 관련된 공무원들에게 국민연금의 수익률에 대해 물으면, 항상 우리는 장기 안정적인 수익률을 추구한다고 답하는 것을 언론에서 쉽게 찾아볼 수 있다.

정작 600조 운용자산의 운용을 책임지는 연금 최고투자책임자(CIO)의 임기는 규정상 2~3년이다. 아무리 전문가라고 해도 첫 출근 후 600조가 넘는 자산구조와 직원들의 성향을 파악하는데 최소한 6개월은 걸린다.

그 후 1년이 지나면, 자신의 연임에 대한 평가를 받아야 한다. CIO는 1년 수익률에 집착하는 자산배분 및 포트폴리오를 구성할 수밖에 없고, 연금의 운용은 장기수익률을 위한 운용전략과 멀어질 수밖에 없다.

국민연금의 자산운용은 기금운용위원회가 매년 마련하는 자산배분안에 따라 움직이고, 보건복지부와 운용위원회는 이 배분안을 5년 기준으로 짠다. 국민 노후를 책임지는 자금인 만큼 중장기적 관점에서 안정적인 수익률을 달성하겠다는 의지 표현이다.

그런데 최고투자책임자가 일할 수 있는 기간은 최대 3년(2년+1년)에 불과하다. 5년 기준 자산배분안에 근거한 투자 활동의 시작과 끝을 CIO가 함께 할 수 있는 구조가 애초부터 성립되지 않는다.

이러한 단기 임기를 보장받는 CIO가 어떻게 장기 안정적인 투자 수익률을 추구하는 운용을 할 수 있을 것이며, 임명권자의 눈치를 보지 않는 운용을 할 수 있다는 것인가? 참고로, 글로벌 수준의 연기금 중에서 CIO임기를 제한하는 곳은 국민연금 뿐 이다. 

글로벌 연금수익률 위해 최고수준 인력 필요
넷째 글로벌 상위수준의 연금 수익률을 위해서는 최고 수준의 운용인력이 필요하다.

미국의 유력 경제지 '월스트리트저널'(WSJ)이 최근 전주에 위치한 국민연금공단 기금운용본부를 조롱하는 듯한 기사에 대해 논란이 많다.

필자는 이 기사가 최고수준의 운용인력들이 국민연금을 선택하지 않는 것, 어정쩡한 국민연금의 운용 프로세스(재정구조와 연계되지 않은 프로세스)와 그로 인한 수익률의 부진, CIO의 제한적 임기 등의 문제를 애 둘러서 “분뇨냄새”로 표현한 것으로 생각한다. 일반적으로 운용산업에서 운용수익률을 결정하는 “3P 가지 요소” 를 "운용철학(Philosophy), 운용프로세스(Process), 운용인력 (People)"이라고 한다.

이중 철학과 프로세스는 결국 운용인력이 구현하는 것이기 때문에 세계 최고 수준의 운용인력의 확보가 무엇보다 중요하다고 할 수 있다. 우리의 국민연금에 필요한 목표 수익률 7%는 세계 최고 수준의 연금이 시현하고자 하는 수익률이다.

반면, 글로벌 자산운용을 집행하는 국민연금의 CIO, 실장 등의 급여수준을 국내 자산운용사의 급여수준과 단순 비교하는데 실소를 금할 수 없다.

아래 표<1-1>은 “캐나다연금이 최고수준의 운용인력을 확보하기 위해 얼마나 비용을 지불하고 있는가?” 와 “국민연금의 경우”를 비교한 것이다.

캐나다 연금은 노후를 위해 그들의 CIO에게 1인당 국민소득의 90배를 연봉으로 지불한다. 자료= 각언론사 게재자료 포함, 국민연금 및 캐나다연금의 각종보고서 취합.
캐나다 연금은 노후를 위해 그들의 CIO에게 1인당 국민소득의 90배를 연봉으로 지불한다. 자료= 각언론사 게재자료 포함, 국민연금 및 캐나다연금의 각종보고서 취합.

먼저, 운용자산 대비 연간 인건비를 보면, 국민연금은 운용자산 대비 인건비를 0.01% 지불하는데 반해 캐나다 연금은 국민연금의 20배인, 0.20%를 지불하고 있고, CIO 및 실장급의 연봉을 보면 캐나다 연금은 CIO와 실장급에게 구매력기준 캐나다 1인당 국민소득의 각각 90배와 50배의 연봉을 지불하고 있다.

반면, 한국의 국민연금은 CIO와 실장급에 각각 우리나라의 1인당 국민소득의 6배와 3.8배에 해당하는 연봉을 지불하고 있다.

운용인력의 평균연봉도 캐나다연금은 국민소득의 7.3배의 평균연봉으로 지불하는데 반해, 국민연금은 국민소득의 2.6배를 지불하고 있다.

캐나다 국민들이 자신들의 노후를 책임지는 캐나다 연금의 운용인력을 얼마나 중요하게 생각하는지는 연금의 CIO의 연봉이 그들의 내각 수반인 수상 연봉(캐나다수상연봉: 1.5억원, 국민소득의 2.6배) 보다 얼마나 높은 지에서도 알 수 있다.

캐나다연금은 CIO와 실장급에게 각각 지불되는 51억원과 29억원의 연봉 중 85%이상을 성과급으로 지급하고 있는데, 이는 그들이 얼마나 성과중심의 운용체계인지를 단적으로 보여주는 예라고 할 수 있다. 캐나다연금에 비해 운용자산 대비 1/20의 인건비를 지불하면서, 최고 수준 운용인력 확보를 통해 국민연금 수익률이 캐나다연금 정도의 수익률을 기대하는 것은 어불성설이다.

그러나, 국민연금이 지금의 20배에 해당하는 인건비(운용자산의 0.20%)를 지불해서라도 국민연금의 수익률 1%를 개선시킬 수 있다면 그 선택이 옳은 길이며, 나머지 0.8%는 우리국민의 노후개선에 기여할 수 있다는 사실을 국민연금관계자들은 명심해야 할 것이다.

국민연금 운용조직 위치상 불이익 고려해야
다섯째 국민연금의 운용조직이 전주에 위치함으로써, 가입자의 질적 기회손실은 커진다.

세계 금융시장 내에서 한국시장이 차지하는 비중은 점점 줄어들고 있다. 예를 들면, 한국시장의 비중은 한때, 전세계 주식시장지수(MSCI AC World)에서 2.3%를 넘어서기도 했지만, 지금은 1.66%이다. 글로벌 채권시장 내에서도 그 영향력이 점점 줄어들고 있다고 추정할 수 있다.

글로벌 IB(Global Investment Banker)입장에서 보면, 이는 전세계 금융시장 관련 수입 중 한국관련수입의 비중은 점점 감소하고 있다는 의미다. 따라서, 글로벌 운용과 관련된 투자아이디어(화상통신으로 해결할 수 없는 많은 투자아이디어)를 전달하기 위해 한국 방문하는 횟수도 과거에 비해 현저히 감소하고 있고, 과거에 비해 한국에 머무는 시간도 줄어들고 있다.

글로벌 IB입장에서 보면 점점 감소하는 한국관련수입을 감안할 때, 왕복 4시간을 더 소비해서 전주에 있는 국민연금에 자산운용의 아이디어를 전달하는 것이 꺼려질 수밖에 없을 것이다. 이것이 국민연금의 운용조직이 전주에 있기 때문에 갖게 되는 가장 큰 불이익이고, 연금가입자들 입장에서는 연금수익률의 질적인 기회손실이다.

사실 전주에서 근무하는 것을 꺼려하는 운용인력의 이탈은 국민연금의 운용인력의 급여수준이 글로벌 연기금 수준에 도달하면 해결될 수 있는 문제이지만, 글로벌 IB의 투자 아이디어로부터 멀어지는 문제는 국민연금의 운용조직이 전주에 있는 한 해결하기 힘든 문제다. 이것이 글로벌 연기금들이 단 한 건의 예외 없이 각국의 금융 중심지에 위치한 이유이기도 하다.

캐나다 연금과 견줄 수 있는 국민연금이 되길 기대
현재 국민연금의 문제는 현재 정부가 야기한 문제가 아니라, 과거 10여년간 국민연금개혁을 제대로 개혁하지 못한 과거 정부의 탓이 더 크다. 그러나, 분명한 것은 과거에도 그리고 현재에도 국민연금은 안전만을 추구하는 보건복지부 산하에 있다는 것이고, 이제는 국민연금의 지배구조 및 운용프로세스의 진정한 개혁을 할 시기다.

빠른 시간 내에 “재정구조에 입각한 목표 수익률 구조로의 변경” “국민연금의 독립 및 분할” 등 근본적인 문제의 해결점을 찾아 안정화되어 15년 전처럼 캐나다연금을 부러워하지 않던 시절로 돌아가길 기대한다.

1988년 국민연금이 시작될 당시 국민총생산(GDP)대비 0.4%에 불과했던, 국민연금의 운용자산은 2017년 기준으로 우리나라 GDP의 약 36%를 자치하고 있다. 올 여름 정부가 제시하면서 2057년 운용자산의 고갈을 걱정하는 “제4차 국민연금 재정추계”의 장기 년간 목표수익률 가정(4%초반)하에서도 2034년 GDP의 56%수준에 이를 것이고, 만약 국민연금이 CalPERS의 장기수익률 목표처럼 매년 7%의 수익률을 달성해 준다면 국민연금의 운용자산은 2054년 우리나라 GDP의 124%까지 성장할 것이다.

그만큼 국민연금의 수익률은 우리나라 경제에서 자치하는 비중이 커지고 있다. 고령화 경제에 접어들어 국가의 경제성장률이 정체되어 있는 우리 국민들 입장에서, 국민연금의 자산은 우리 국민의 최저 생계유지를 위해 그 중요성은 더욱 커져가고 있다.

분명한 것은 캐나다 연금도 과거 우리 국민연금과 비슷한 환경이었고, 그들은 지속적인 운용프로세스의 개혁을 통해 오늘과 같은 선진 연금의 틀을 갖추었다. 이제 국민연금의 개혁은 더 이상 미루어서는 안된다. 필자는 마지막으로, “캐나다 연금이 할 수 있었다면 우리도 할 수 있다”는 명제를 던지고, 그간에 기고를 마감하고자 한다.  

박희운 인포스탁데일리 자문위원
전) 삼성자산운용 자산배분전략센터장
전) 삼성자산운용리서치 센터장
전) 과학기술인공제회 투자심사위원
전) KTB투자증권 리서치센터장


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